（原标题：海菲曼北交所IPO：重营销轻研发，估值半年翻3倍，一年更换了三任CFO）

昆山海菲曼科技集团股份有限公司（以下简称“海菲曼”）的上市肯求于2024年12月30日获北交所受理。

公开尊府清楚，海菲曼主要从事自主品牌“HIFIMAN”末端电声产物的筹备、研发、坐蓐和销售，产物包括头戴式耳机、真无线耳机、有线中听式耳机、播放建立等。公司勤劳于为全球用户提供 HiFi（High-Fidelity，高保真）级听音享受，基于多年来对极致音频体验的不断追乞降自主研发，当今已成为国内少数领有全球影响力的高端电声品牌商。因此，海菲曼这次冲刺北交所也引起了阛阓的等闲温暖。

不外，海菲曼虽负著名，却存在着诸多疑窦，其上市之路只怕不如念念象般获胜。

毛利率过高，品牌溢价靠营销

招股书清楚，2021年到2023年以及2024年上半年（以下简称“禀报期”），海菲曼收尾贸易收入阔别为1.42亿元、1.54亿元、2.04亿元及8868.54万元；收尾净利润阔别为3374.94万元、3624.45万元、5549.98万元及2109.3万元；对应各期净利率阔别为23.82%、23.59%、27.24%、26.78%。

四肢一家高端电声品牌商，海菲曼一运转便定位在发热级耳机阛阓，据公司刻画，发热级耳机不同于寰宇花费级耳机，其环节任务是探讨保真度，正常具有均衡的声息特征，其看法所以明晰、细节和宽敞的声场呈现声息，让听众能够准确地听到乐器和东说念主声。

而与发热级耳机的高品性相对应的是其昂贵的价钱。据招股书泄露，禀报期内，公司的中枢产物——头戴式耳机产物的销售单价从1849.29元/个沿途高涨到了2025.04元/个；海菲曼官网也清楚，大部分耳机的单价在1千元至2万元不等。

图源：海菲曼招股书

其实高端耳机价钱昂贵自己并不罕有，但海菲曼却作念到了杰出同业的毛利率水平。禀报期内，海菲曼毛利率阔别为63.71%、65.06%、68.19%、68.91%。公司毛利率水平处于高位且逐年增长。

而据招股书泄露，海菲曼的可比公司包括踱步者、惠威科技以及先歌国际，禀报期内，这三家公司的毛利率的平均值阔别为34.69%、32.80%、35.83%以及37.37%。海菲曼的毛利率水平险些是可比公司毛利率均值的两倍。

图源：海菲曼招股书

对此，海菲曼证传说念，一、由于产物定位及价钱不同，公司中枢产物定位高端“发热级电声产物”，高端品牌定位酿成了高品牌溢价；二、主要看法阛阓不同，公司看法好意思国、欧洲等境外阐扬阛阓，受中低端产物“价钱战”的影响较小；三、主要销售款式不同，公司依靠线上直销有用减少通顺才略，从而保管高价。

相关词，海菲曼的高溢价源于品牌定位，而从数据上看，海菲曼用以补助品牌定位的政策并不是要点插足研发，而是要点插足营销，公司高度依赖营销来保管品牌形象。

据招股书泄露，禀报期内，海菲曼研发用度率阔别为5.42%、5.66%、5.20%和6.36%，而可比公司的研发费率的均值阔别为6.3%、6.72%、6.67%、8.58%。比拟之下，海菲曼的研发用度率昭彰低于同业业可比公司均值。

在销售费率上，禀报期内，海菲曼的销售用度率阔别为17.16%、19.75%、18.82%和21.86%；同时，行业均值阔别为8.67%、10.7%、12.35%、12.23%。

图源：海菲曼招股书

禀报期内，惠威科技的营收边界在年营收2亿元傍边，与海菲曼的营收边界控制，但惠威科技的销售用度率仅海菲曼的一半。

相似主攻国外阛阓的先歌国际，毛利率也低于海菲曼。据招股书泄露，2022年到2023年，先歌国际境外收入占比阔别为82.67%、82.74%，高于海菲曼；但其境外阛阓的毛利率仅36.70%和39.45%；同时，海菲曼境外阛阓的毛利率阔别为74.22%、77.39%。同为高端电声品牌，先歌国际在境外阛阓的毛利率却独一海菲曼的一半。

屡收罚单后往往更换CFO，估值半年翻3倍

除了毛利率高得引东说念主看重，海菲曼的CFO更换频率也异常高。

在海菲曼递交招股书的前一年里，一年多的时分里更换了三任CFO。

据招股书，2023年11月16日，在第一届董事会第六次会议上，海菲曼决定聘任杨帆担任公司财务总监，任期3年，相关词其上任仅三个月，2024年2月26日，公司便免去了杨帆的财务总监职务，改为聘任闫海霞为财务总监。在闫海霞担任财务总监仅10个月后，2024年12月12日，海菲曼财务总监一职又落在了王善文肩上。

图源：海菲曼招股书

为何公司时时更换财务总监？八成不错从此前一系列的税务罚单中一窥究竟。

2023年1月，海菲曼子公司HIEND左证好意思国有关限定对2019年度及2020年度征税申报进行自主税务核查，就上述两年末未分拨利润边界超出合理留存部分补缴了累计盈余税，所

在地税务局就上述事项对HIEND偏执实质限度东说念主边仿处以罚款，对联公司HIEND收取罚款2.99万好意思元，对边仿收取罚款2850.40好意思元。

2023年8月以及11月，海菲曼另一家子公司HYPER因为未按章程时分申报2023年第一季度及2023年第三季度的升值税款，方位地税务局对HYPER阔别处以116欧元、50欧元罚款。

往往收到罚单以及往往更换CFO皆不禁让东说念主质疑公司里面解决体系的熏陶度。此外，公司的估值也出现了暴涨。

据招股书泄露，海菲曼于2021年6月至2022年1月通过换股收购的面容链吸收购多音达、达信电子及优翔电子100%股权。公司默示，四肢电声产物品牌商，为完善产物体系和加强对产业链限度力、扩大阛阓份额、增强握续谈论才智，海菲曼聘请向产业链上游拓展，并详情上述三家在产物坐蓐经由中起进击作用的谐和供应商四肢收购方向。

2021年6月及8月第一次非货币出资，公司通过换股面容收购珠海音速感握有的达信电子和多音达100%股权，新增注册成本所有18.93万元，新增股比所有为2.86%，由珠海音速感以其所握达信电子、多音达100%股权投资所有作价715万元认缴。此时海菲曼投后估值2.5亿元。

图源：海菲曼招股书

2021年11月第二次非货币出资，公司通过换股面容收购珠海音速感握有的达信电子50%股权，新增注册成本13.23万元，新增股比1.96%，由珠海音速感以其所握达信电子50%股权作价500万元认购。此时，海菲曼的投后估值为2.55亿元。

图源：海菲曼招股书

2021年12月和2022年1月第三次非货币出资，公司分两次通过换股面容收购珠海音速感握有的优翔电子所有100%股权，共计新增注册成本6.82万元，新增股比1%，由珠海音速感以其所握优翔电子100%股权作价800万元认缴。而此时，海菲曼的投后估值变为了8亿元。

图源：海菲曼招股书

短短半年多时分，公司前后换股估值翻了3倍。如今，海菲曼肯求北交所上市，霸术召募资金总数5.51亿元，这次公开荒行股票的数目不跨越1280.83万股，占刊行后总股本的比例不低于25%。若以此计较，海菲曼上市后估值将不低于22.04亿元。

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